牛市周期没有结束

 

　　2015年去杠杆的黑天鹅事件引发了一场股灾，但是，A股运行的趋势和周期并不会因为一场股灾而结束。从过去二十年周期来看，A股尽管波动剧烈，但一直处于超级大牛市周期之中。

 

　　上证指数的底部在过去二十年中一直处于不断抬升之中。

 

　　1996年的底部是512点，经过十年周期后2005年的底部是998点，第一个十年周期中，上证指数底部抬升的幅度是95%。第二个十年周期的底部出现在2008年金融危机后上证指数见底1664点，2013年底部是1849点，2015年8月26日的底部是2850点，这些都高于1664点。第二个十年周期的底部从998点到1664点计算，上证指数底部区间抬升了67%。这仅仅是指数投资在过去二十年中的最保守收益，也就是说对于长期投资者来说，股票资产在大类资产配置中是能够跑赢通胀并实现超额收益的。

 

　　从波动与活跃程度来看，第一个十年周期上证指数的最高涨幅为338%，从1996年512点到2001年顶点2245点。股市随后进入4年的调整，2005年见底998点，最大跌幅为56%。第二个十年周期上证指数从998点开始新一轮上涨，2007年见顶6124点，最高涨幅为514%。2008年见底1664点，最大跌幅为73%。上证指数第二个十年周期还有两次波动，第一次波动是从1664点上涨，到2009年见顶3478点，然后从3478点下跌到2013年的底部1849点；第二次波动从1849点上涨，到2015年见顶5178点，然后从5178点下跌到2850点。第二个十年周期股市波动幅度和频率明显超过第一个十年周期，过去二十年股市的剧烈波动并没有改变A股的运行趋势，底部上升趋势明显，一直运行在一个大牛市周期之中。

 

　　2008年全球金融危机股市从6124点暴跌到1664点，如果以2008年的1664点作为起点来计算，观察2008年到2018年A股十年周期的运行，可以看到，目前的股市仍然处于底部不断上升的牛市周期中。2009年，中国启动四万亿政策刺激和货币宽松，上证指数触摸到高点3478点，后来宏观调控和紧缩周期，上证指数在2013年见底1849点。从1664点到1849点，上证指数的底部抬升了11%。

 

　　随着新一轮降息周期的到来，2014年A股重新走牛，2015年上证指数在加杠杆过程中见顶5178点，从2013年的1849点开始计算，上证指数上涨幅度达到180%。去杠杆终结了股市的上涨，集中去杠杆引发千股跌停和市场恐慌，并可能导致流动性危机和系统风险，政府果断出手救市，股市国有化对冲了系统风险的爆发，防止了恐慌蔓延，市场的功能开始恢复。2015年8月26日上证指数见底2850点，并创下连续4个月下跌。但是，从1849点到2850点，上证指数的底部区间仍然提升了54%。剧烈波动并没有改变趋势，A股仍然处于牛市周期之中。

 

　　2015年A股将完成探底的过程，也许上证指数还会继续探底，但上证指数没有继续跌破2013年底部1849点的可能。因为2013年处于钱荒和无风险利率高企时期，而如今正处于降息周期，无风险利率在不断下行，从2008年到2018年十年周期A股仍然将延续牛市格局，除非发生巨大的金融危机导致上证指数有效跌破1664点，否则A股牛市周期不会结束。

 

　　四季度经济有望企稳

 

　　本轮牛市的驱动力量主要是降息周期带来的流动性驱动，股市加杠杆形成杠杆牛市和资金牛市。股市暴跌也是因为去杠杆，资金牛市和杠杆牛市不再。如今，股市的驱动力量将从流动性驱动转向基本面驱动，在这个换挡过程中股市的调整是必然的，股市涨得太快，经济基本面跟不上，但是，去杠杆带来反向杠杆效应，引起了股灾和踩踏式暴跌，这种暴跌速度和幅度远远超过了市场的正常调整。去杠杆实际上也砸出了一个“黄金坑”，为新入场的投资者提供了巨大的空间和机会。

 

　　今年年初开始的一些经济刺激政策逐步落实，加上人民币贬值的刺激，出口行业有望止跌，第四季度经济基本面有望见底回升。一些先行指标，比如中国物流与采购联合会发布的2015年9月份PMI采购经理指数已经有所企稳。房地产市场也企稳，出现量价齐升。

 

　　资本市场是最敏感的，市场在等待经济企稳的信号。

 

　　A股新一轮上涨周期的推动力量将来源于第四季度经济基本面的回升，从资金供给层面来看，养老金、社保和海外资金等长期投资者弹药充足，重要股东和员工持股计划的增持在不断推进。红十月行情就是提前反映第四季度经济基本面企稳和国企改革的预期。

 

　　从外围市场来看，美元指数已经上涨到一个历史高点，美联储9月选择不加息，由于通胀处于低位，全球经济下行压力加大，美联储年内加息的概率下降。接下来美元未来的走势可能将从高位下行，新兴市场资金外流的速度将会下降，全球性风险偏好会有所回升。中国市场将重新获得全球资金关注，毕竟继美国经济复苏之后中国经济企稳将为全球经济提供另一个引擎。