“公司正面临十几年来最困难的时刻。”或许是预感到危机即将到来，2019年6月18日，在年度股东大会上东阿阿胶总裁秦玉峰说，东阿阿胶十几年高速发展带来市场繁荣的同时，也面临着外部环境变化，需要时间调整。

　　果然，一个月后的7月14日晚间，有着“中国滋补养生第一品牌”之称的东阿阿胶（000423.SZ）爆出了一份震惊业界的预告：连涨12年的“白马股”业绩骤降，2019年上半年净利润预计同比下降75%至79%。

　　从2006年开始，作为行业龙头的东阿阿胶推行“价值回归战略”，全线产品经过近20次连年涨价，阿胶块差不多成为“药中茅台”：每斤从二三百元一路飙升至三千多元。这一战略引来一大批资本蜂拥而入，农户养驴的利润一度超过了养牛养羊。可是，东阿阿胶不断拉升终端价格对赌的却是消费者的承受力，而市场的承受力并非没有边界。

　　眼下，曾带动整个行业繁荣的“价值回归战略”，却把东阿阿胶拖入“最困难的时刻”。

　　跌停的“白马股”

　　如果说人生就是一场轮回，在执掌东阿阿胶12年后的今天，秦玉峰正面临着职业生涯的第二次重大困境。

　　根据2019年一季报显示，东阿阿胶公司实现营业总收入12.9亿元，同比减少23.8%，归属母公司净利润为3.9亿元，同比减少35.5%。可到了2019年7月14日，则爆出了更让业界震惊的半年预报：2019年上半年净利润预计同比下降75%至79%。

　　次日，这支长期绩优的“白马股”一反常态、开盘跌停，报35.42元/股，较上周五收盘的39.35元/股跌9.99%，东阿阿胶市值较上一交易日蒸发25.7亿元。财经作家叶檀形容其为“‘白马’突变‘斑马’”。

　　7月15日上午，中金公司紧急组织东阿阿胶管理层召开战略解读电话会，并发布了《东阿阿胶全年推进渠道梳理短期业绩承压》研究报告。该报告称，考虑到短期业绩承压，中金公司将东阿阿胶评级下调至“中性”，下调目标价32.4元至33.8元。

　　在这次会议上，秦玉峰解释，东阿阿胶高速发展了十几年，主要依托阿胶的文化营销策略和价值回归战略，以回归历史价位和地位。“现在遇到了外部环境变化，价值回归走到了比较高的位置。”

　　按照秦玉峰早前的设想，价值回归战略的终极目标将是阿胶块价格回升至五六千元一斤。如今，经过18次连年提价，阿胶块已经超过每斤3000元大关。

　　原本，渠道商是靠囤货来盈利，因为阿胶保质期是5年，如果经销商囤货，差价收益就比较大。“现在渠道发生了变化，由靠囤货转为靠周转率，我们顺应渠道变化，进行了降库存的调整，是这次业绩下滑的主要原因。”面对急于探究东阿阿胶业绩突变原因的投资者，秦玉峰解释道。

　　而东阿阿胶的价值回归战略、渠道商囤货盈利模式的形成以及当下阿胶市场的风云突变，还要追溯到秦玉峰刚上任时遭遇到的第一次重大困境。

　　2006年，秦玉峰接任东阿阿胶总经理一职。彼时，他正面临着企业与行业带来的三大难题：其一，产品价格低、利润薄，产品大多销往农村市场，直到2009年阿胶块市场价每斤仅为二三百元；其二，原料短缺、频现告警，因毛驴被农机替代，养殖户越来越少，驴皮越来越稀缺，生产面临“无米之炊”；其三，整个行业市场陷入萧条，业内另一大企业亏损严重、股权被出售竟一度无人问津。

　　为了突破困局、重塑品牌形象，秦玉峰首先打破了东阿阿胶过去的价格与市场定位，开始推行“价值回归”战略：一面力主东阿阿胶“从农村妇女转向城市白领”，一面不断拉升阿胶终端价格。

　　“清朝时，阿胶的价格是白银3.2-4两/斤，民国23年（1934年）北京同济堂参茸阿胶庄药目表上所印一斤阿胶16块大洋。”依照金银比价，秦玉峰放出豪言，“阿胶块最终要回归到五六千元一斤”。

　　从那以后,“东阿阿胶又涨价了”成了中国医药保健品行业最受热议的话题之一。

　　价格飞涨与产业复兴

　　在“价值回归战略”下，东阿阿胶产品价格就像是山路上一只疯跑的野驴，一路飙升。2009年底，东阿阿胶的胶块出厂价尚为393元/公斤；2010年，竟然连续四次提价、涨幅高达52.4%，阿胶块涨至599元/公斤。

　　一直以来，阿胶价格都受到政府物价部门最高限价的约束，上限为806元/公斤。然而，从2010年12月28日起，阿胶块不再纳入政府定价范围，企业可以自主定价，东阿阿胶提价空间也随即而来。

　　2011年1月6日，东阿阿胶发布有史以来幅度最大的一次涨价公告，阿胶块产品出厂价上调幅度近60%。短短三年，阿胶块出厂价翻了一倍有余，每公斤约954元。

　　此后，东阿阿胶连年涨价。据不完全统计，从2006年到2018年底，东阿阿胶总共进行了18次提价，阿胶块零售价从每斤约80元飙升至3000元以上，涨幅接近40倍，售价远超茅台，成为中医药产业名副其实的第一大单品。正因如此，阿胶也有了“药中茅台”的称号。

　　作为东阿阿胶常年的战略顾问，特劳特中国公司总经理邓德隆表示，为了维护阿胶整体行业的可持续发展，每次提价东阿阿胶就会放弃一部分低端消费者给竞争对手，再通过一系列文化营销开拓新的高端消费群，不断进行消费群体的置换、升级。

　　秦玉峰表示，随着阿胶价格连年飙升，其销售对象从原来广大农村中年妇女转移到城市白领，销售终端也从农村转向城市，高端消费群体成为推动东阿阿胶价值回归的决定性力量。

　　阿胶价格持续拉升，不仅引得业内企业扩大规模，也诱惑着一大批业外资本进场。如业内的福胶集团投资10亿元启动扩产项目，业外的同仁堂（600085.SH）、太极集团（600129.SH）、佛慈、九芝堂等纷纷抢购驴皮、投资设厂，急欲分一杯羹。

　　原本，东阿阿胶涨价多以原料驴皮日趋紧张为由，各路资本的涌入更加大了上游原料的供需失衡，国内买不到驴皮的企业就将目光转向亚非拉地区，连美国CNN也纳闷“为什么中国满世界买驴”。

　　在终端价格杠杆的撬动下，产业末端利润不断沿产业链向上传导至前端养殖环节。一时间，全国驴皮价格飞涨。秦玉峰向经济观察报展示了一幅《2005年-2016年驴皮变化趋势图》。该图显示，2005年驴皮仅为39元/kg，2011年已攀升至98元/kg，2013年更是达到160元/kg。2013年，东阿阿胶驴皮收购成本增加了2亿元。

　　让人感到意外的是，秦玉峰却说，这恰恰是东阿阿胶顺势而为、有意识地不断推动利润向最上游传导——增加的2亿元中，相当一部分转移到养殖户手里，养驴的利润在部分地区已然超过养牛、养猪。在秦玉峰看来，“如果毛驴没人养了，驴皮越来越少，传承千年的阿胶产业必将‘无米下锅’而不复存在”。

　　此后，驴皮价格持续攀升，2014年涨至300元/kg，2016年一路攀升到500元/kg。这一年，秦玉峰迎来了全国各地一百多个养殖企业，其中不乏许多煤老板、房老板，他们的目的只有一个——商讨养驴以及驴皮收购。

　　彼时的秦玉峰信心满满地制定出“双百万计划”，即在蒙东辽西和聊城建两个百万头驴养殖基地。“中国农业只有借道资本市场，形成富人养驴、资本养驴的大格局，才能真正实现规模化、标准化、现代化，对接下游工业产业。”

　　在“价值回归战略”下，经过价格杠杆的撬动，无论是下游阿胶还是上游毛驴养殖，都开始具备了投资价值。阿胶产业迎来了一个面向资本市场的窗口期。此时此刻，秦玉峰上任时面临的三大难题被产业的复兴所缓解。

　　可少有人能察觉的是，阿胶价格一路飞涨却为今天东阿阿胶陷入新的困局埋下了隐患。

　　消费承受力边界

　　2018年12月初，经济观察报记者走进一家位于东阿县阿胶街、与东阿阿胶近在咫尺的阿胶专卖店。当时正值东阿阿胶最后一次涨价之前，阿胶块市场统一零售价为每斤2998元。可这家专卖店老板从柜台中掏出一盒红标500克阿胶块说，这盒售价只有1680元，想要多少都有。记者接过来仔细一看，这盒阿胶的生产日期为“2016年”，是其在两年前的囤货。

　　原来，尽管每盒阿胶包装上都标有3到5年保质期，但整个行业都流传着“陈年阿胶会去除燥气，入药更有效”的说法。任何商品一旦具备可长期储存和价格持续看涨两大特点，就像茅台一样，渠道商们自然争相囤积居奇、待价而沽。

　　正如秦玉峰所说：“渠道原本靠囤货来盈利，我们涨价所有渠道商都盈利，因为阿胶保质期是5年，如果经销商囤货，差价收益就比较大。”

　　阿胶18次提价抬高了渠道商对未来市场的预期，就像房子买涨不买跌，每次涨价都激发渠道商疯狂囤货。这一方面使渠道商在之后销售获得了更多利润，一方面也驱动着东阿阿胶业绩的增长。

　　伴随着阿胶块从最初一斤二三百元到突破3000元大关，东阿阿胶营收也从2005年的9.4亿元增长至2017年的73.72亿元，增长了7.84倍；净利润从2005年的1.14亿元增长至2017年的20.44亿元，增长了17.93倍，年复合增长率高达20%以上。

　　可是，市场上东阿阿胶很少能真正兑现所标明的统一零售价。因为渠道商总是把几年前的低价库存放到柜台上、比照今天的零售价打折出售，高价变现。位于济南高新区一家东阿阿胶代理商表示，仓库中仍然存有一定数量四五年前的存货，因当时进价便宜凡买3斤及以上者可按7折优惠。

　　山东省阿胶行业协会一位专家介绍，作为行业龙头，东阿阿胶“涨价—囤货—再涨价—再囤货”模式影响着整个行业——几乎每个企业所属的渠道商都因其连年涨价而积压了大量库存。据他所知，部分阿胶企业即使一年不生产，积压的库存也消化不完。

　　毫无疑问，在“价值回归战略”下，无论是上游毛驴养殖还是下游阿胶制造，均一度空前繁荣。但只有业内少数人才真正明了，产业繁荣是建立在寅吃卯粮、透支未来消费的基础上。价格高涨、产业繁荣的背后早已形成一个巨大的堰塞湖：一方面，涨价对赌的是消费者的承受力，这种承受力并非没有边界；另一方面，渠道商多年来不顾实际消费而积压的库存短时间难以消化，即使再次涨价也无力囤货；再者，良莠不齐的竞争对手入市，假冒伪劣、粗制滥造等恶意竞争抢夺着越来越小的市场空间。

　　东阿阿胶高级副总裁刘延风表示，过去十几年阿胶品类快速发展，竞争者众多，过去一两年行业出现过度竞争，一些竞争对手把价格降到东阿阿胶的一半，市面上“买一赠多”的行为比比皆是。

　　目前，阿胶业第二大品牌福胶与东阿阿胶的阿胶块在市场上相差千元左右，其他不知名阿胶企业价格差距更大。山东省阿胶行业协会会长李贵海指出，近年来，阿胶企业销量与利润都在走低，部分生产阿胶的企业甚至连年亏损。可大量没有诚信的企业利用市场监管的空白，通过假冒伪劣、以次充好维持低价与利润。

　　去年山东某地查获了一个微商，假冒伪劣的产量居然超过了东阿阿胶与福牌阿胶的总和；河北一家企业竟用200吨驴皮“熬出”了4000吨阿胶；有业内权威专家估算，市场上有近8成阿胶及制品是假冒伪劣……

　　“建立规范的行业标准，明确谁来检测、谁来监管阿胶市场，是迫切需要解决的问题。”李贵海呼吁，《中国药典》中仅仅规定，阿胶不能掺杂牛皮，但对马皮、猪皮等却没有任何强行禁止的规定。这给了大量中小企业掺杂其他原料的空间。目前阿胶行业产值已近千亿，但日常抽检、市场监管却几乎处于空白地带。整个阿胶行业亟待规范。

　　“公司未来会根据实际情况调整价格，价值规律决定了产品价格。”东阿阿胶一位不愿具名的相关负责人表示，自去年该公司已开展渠道调整和去库存工作，预计渠道的调整期在1年以上，今年下半年有望开始筑底。目前，公司正积极调整营销策略，整合营销渠道，开拓新渠道新市场，理性控制下游库存。这位负责人表示，东阿阿胶也在考虑外延式发展，如寻找合适标的适时进行并购。

　　商场如战场。

　　如今，秦玉峰的微信头像是一幅漫画——秦玉峰侧骑在一头乌头驴上，边走边看着手中的《秦氏兵法》。在“最困难的时刻”，这位曾带动整个行业空前繁荣的领军者又当如何完成自我救赎，实现“阿胶将会迎来第二轮十年高成长”的预言呢？

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